Por mais de 80 anos, os livros de Benjamin Graham serviram como uma bíblia para os investidores de valor
Assim, desde 1998, o modelo de triagem AAII Graham Defensive Investor Non-Utility tem um ganho médio anual de 12,7%, e o modelo AAII Graham Defensive Investor Utility tem uma valorização anual de 6,7%. Isso se compara aos retornos do índice S&P 500 de 5,6% no mesmo período.
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Como Graham fez isso?
A abordagem de Graham se concentra no conceito de um valor intrínseco ou central que é justificado pelos ativos, lucros, dividendos, solidez e estabilidade financeira de uma empresa, perspectivas definidas e qualidade de gestão.
Ao se concentrar nesse valor intrínseco, Graham sentiu que os investidores poderiam evitar ser enganados pelos erros de julgamento frequentemente cometidos pelo mercado durante períodos de profundo pessimismo ou euforia.
Essa visão contrária determina que as ações parecerão mais atraentes quando forem relativamente impopulares no mercado. O processo de seleção requer grande convicção e disciplina porque o momento do mercado de ações aparentemente estará contra o investidor, e pode não haver indicação clara de quando o mercado concordará com você.
Em 1947, Graham publicou The Intelligent Investor, um livro que descreve sua filosofia de investimento em detalhes. Ele continuou a atualizá-lo periodicamente. Na obra, Graham discute como os investidores individuais se enquadram em dois campos: investidores “defensivos” e investidores “agressivos” ou “empreendedores”.
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Esses dois grupos se distinguem não pela quantidade de risco que estão dispostos a assumir, mas pela quantidade de “esforço inteligente” que estão “dispostos e capazes de realizar na tarefa”.
Graham sentiu que o investidor defensivo deveria limitar suas participações às ações de empresas importantes que estão em forte condição financeira com um longo histórico de operações lucrativas.
Ele acreditava que investidores agressivos poderiam expandir substancialmente seu universo, mas as compras deveriam ter preços atraentes, conforme estabelecido por análises inteligentes. Ele também sugeriu que investidores agressivos evitassem novas emissões.
Triagem para o investidor defensivo
Graham delineou um conjunto de critérios que ajuda o investidor a selecionar títulos que ofereçam um nível mínimo de qualidade em termos de desempenho passado e posição financeira atual, bem como um nível mínimo de qualidade em termos de ganhos e ativos por dólar do preço da ação.
A sua análise para o investidor defensivo é dividida em setores primários da indústria. Graham apresentou uma abordagem de investimento especificamente para serviços públicos e industriais, mas sugeriu que setores adicionais, como o financeiro, também poderiam ser selecionados usando esses critérios. Assim, as telas de Graham são divididas em dois segmentos – utilitários e o restante do universo.
Tamanho adequado da empresa
Graham preferia grandes empresas. Ele acreditava que as grandes empresas têm os recursos em “capital e poder intelectual” para levá-los através da adversidade e de volta a um nível de ganhos satisfatórios.
Essa preocupação entra em jogo para Graham porque ele analisou ações de empresas que se tornaram impopulares devido a acontecimentos insatisfatórios de natureza temporária. Graham também sentiu que o mercado responde mais rapidamente com um aumento de preço quando uma melhoria é mostrada por uma grande empresa do que por uma pequena.
Ao selecionar o tamanho da empresa, os três critérios mais populares são a capitalização de mercado (número de ações em circulação vezes o preço de mercado), vendas e ativos totais. Graham concentra-se nas vendas para indústrias e ativos totais para serviços públicos porque refletem diretamente as atividades e o tamanho da empresa, enquanto o valor de mercado está vinculado aos níveis gerais do mercado.
Forte condição financeira
Graham usou diferentes medidas de solidez financeira, de acordo com cada setor. Como teste de liquidez de curto prazo, ele especificou um índice atual (ativos circulantes divididos por passivos circulantes) de 2,0 ou superior para empresas industriais. Nenhum requisito é especificado para o setor de serviços públicos.
O especialista afirmou que esse “fator de capital de giro cuida de si mesmo neste setor como parte do financiamento contínuo de seu crescimento por vendas de títulos e ações”.
Para medir o uso da dívida de longo prazo, Graham exigia que ela não excedesse o capital de giro das empresas industriais.
O financiamento é uma consideração importante para serviços públicos, então Graham especificou que os investidores olham para a relação dívida/capital deste setor. Ele também afirmou que a dívida não deve exceder o dobro do patrimônio líquido (no valor contábil, não no valor de mercado).
Estabilidade de ganhos
Graham gostava de observar o desempenho histórico da empresa durante um longo período de tempo. Ele preferiu empresas que evitam perdas em períodos de recessão.
Registro de dividendos
Um teste comum de solidez financeira ao longo do tempo é analisar se a empresa tem um longo período de dividendos ininterruptos. As telas de Graham procuram empresas que pagam atualmente um dividendo que o tenham feito em cada um dos últimos sete anos fiscais.
Crescimento dos ganhos
Graham recomendou um aumento mínimo de pelo menos um terço nos ganhos por ação nos últimos 10 anos, o que se traduz em uma taxa média de crescimento anual de cerca de 3% – uma taxa que praticamente acompanha a inflação no longo prazo.
Sem esse critério, uma triagem que procura empresas com múltiplos baixos provavelmente revelará muitas empresas com perspectivas ruins. Embora Graham achasse que mesmo empresas em estado de “retrocesso” poderiam ser interessantes se compradas a um preço baixo o suficiente, esse não era o domínio do investidor defensivo. Nosso filtro especifica uma taxa de crescimento de ganhos de sete anos superior a 3%.
Para ajudar a contornar esse problema e suavizar o impacto do ciclo de negócios, Graham costumava calcular a média de ganhos durante um período de vários anos. Ao definir o filtro preço-lucro (P/L), Graham exigiu que o preço relativo ao lucro médio dos últimos três anos não fosse superior a 15%. Seu objetivo ao estabelecer o corte era produzir uma carteira com um multiplicador médio de 12 para 13.
Graham queria estabelecer um portfólio com preços razoáveis em comparação com o rendimento disponível no título AA. Na época em que escreveu o livro, os títulos com grau de investimento estavam rendendo 7,5%. Quando os rendimentos dos títulos sobem, um investidor exige uma relação preço-lucro mais baixa para considerar a compra de ações.
Por outro lado, rendimentos de títulos mais baixos significam que um investidor pode aceitar um corte de preço-lucro mais alto, o que torna mais ações disponíveis para consideração.
Razão moderada dos preços para ativos
No entanto, ele também sentiu que uma relação preço-lucro baixa poderia justificar uma relação preço-valor contábil mais alta. Portanto, ele recomenda que os investidores multipliquem o índice preço-lucro pelo índice preço-valor contábil e não deixem que esse valor exceda 25,5 – o produto de um índice preço-lucro atual de 17 e um índice preço-valor contábil de 1,50.
Resumindo
Graham escreveu: “Você não está certo nem errado porque a multidão discorda de você”. Ele disse: “Você está certo porque seus dados e raciocínio estão corretos. No mundo dos valores mobiliários, a coragem torna-se a virtude suprema depois que o conhecimento adequado e um julgamento testado estão à mão.”
Sua filosofia de investimento se concentra em encontrar empresas maiores com fortes taxas de crescimento histórico que estivessem vendendo com desconto. Graham resumiu sua própria filosofia afirmando que o investimento inteligente consiste em analisar as compras potenciais de acordo com princípios de negócios sólidos.
Charles Rotblut é o vice-presidente da Associação Americana de Investidores Individuais e editor do periódico AAII.