Para a maioria dos investidores em ações de small caps, 2024 foi mais um ano para reclamar das empresas de pequena capitalização. Ao mesmo tempo, gigantes com valor de mercado de trilhões de dólares, como Apple, Alphabet, Microsoft e Nvidia, ficaram ainda mais caras.
Com isso, o índice Russell 2000 ainda está 14% abaixo do pico de novembro de 2021. Já o S&P 500 ganhou 15% no mesmo período. Essa estagnação levou muitos gestores de portfólio de small caps a irem à caça de pechinchas.
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Mas não James Callinan e seu Osterweis Opportunity Fund. O fundo de US$ 365 milhões (R$ 2 bilhões) está ganhando com a fórmula que Callinan aprimorou ao longo de quase quatro décadas. A estratégia desse veterano de 64 anos do mercado financeiro é comprar ações com receitas e margens crescentes em ritmo mais rápido do que seus pares.
No entanto, é preciso fazer isso com disciplina. “Os índices de small caps estão cheios de empresas ruins”, diz. Segundo ele, 45% das empresas listadas no Russell 2000 não dão lucro. Outros 20% são empresas que não crescem. “Então, você provavelmente tem apenas cerca de 20% do Russell que é até mesmo ‘investível’ para o investidor de small caps.”
No primeiro semestre deste ano, o Russell 2000 foi sustentado por apenas duas ações. São elas: a empresa de servidores de dados Super Micro e a empresa de bitcoin e software empresarial Microstrategy. Ambas cresceram tanto que saíram do índice em junho.
Porém, o Osterweis Opportunity Fund não possuía nenhuma delas em seu portfólio. No geral, a maior parte do portfólio do fundo está em ações de assistência médica, tecnologia e consumo que atendem aos seus limites.
Isso porque o resultado dos movimentos voláteis que essas ações fazem é uma alta rotatividade. “As small caps são uma categoria onde é possível fazer retornos do tipo exponencial em empresas iniciantes, que são misteriosas para muitos investidores”, diz. “À medida que elas saem desse mistério em direção à luz, podem render retornos elevados.”
Seleção de ações
Com sede em São Francisco, Callinan e sua equipe ganham a vida escolhendo as ações certas. Nos últimos 10 anos, eles superaram não apenas seus pares, mas também o S&P 500.
O Osterweis Opportunity Fund registrou um retorno anualizado de 13,2% em 10 anos até junho. O percentual supera o retorno anual de 10,8% do S&P 500 durante o mesmo período. Mais que isso, também supera o percentual de 7,4% do índice referencial Russell 2000 Growth.
Com isso, até o momento, o retorno do fundo após custos neste ano é de 18,7%. Esse desempenho está entre os melhores em sua categoria. Até porque o ganho de 4,4% do Russell 2000 Growth está nove pontos percentuais (pp) atrás do ganho do S&P 500.
Uma das chaves para o sucesso é incorporar barreiras de avaliação rígidas no processo de seleção. Antes de Callinan investir em qualquer ação, ele espera pelo menos 100% de alta em um intervalo de cinco anos.
Ainda assim, a outra regra rígida, rápida e mais incomum é: o valor da ação não pode exceder uma relação preço/lucro específica do setor para chegar a esse ponto de duplicação.
Por exemplo, Callinan elogia o software como “a maior indústria existente”. No entanto, ele não comprará uma ação de software que teria de subir para mais de 30 vezes a estimativa de lucros de cinco anos de sua equipe para dobrar o preço.
Segundo ele, o limite é de aproximadamente 28 vezes para dispositivos médicos. Já as empresas de equipamentos de capital semicondutores obtêm um limite de 22 vezes os lucros. Além disso, as ações de consumo tem um múltiplo na casa dos 18 anos.
Se isso parece um pouco complicado, a regra é bem simples quando aplicada. Por exemplo, se a equipe de Callinan estima que uma empresa de software ganhará US$ 5 por ação em cinco anos, ele não pagará mais do que US$ 75 por essa ação hoje. Isso porque o preço da ação não seria capaz de dobrar durante esse período sem exceder o limite de 30x P/L.
Além disso, a regra não é um exercício único. Ela é usada em participações atuais em outros investimentos e frequentemente ajudou o fundo a vender a tempo de ficar longe de problemas. Trata-se de uma lição que Callinan aprendeu em vários ciclos de mercado antes de começar a iteração atual do fundo.
O veterano do mercado
Ex-aluno de Harvard que estrelou como running back em seu time de futebol americano da escola, o hoje veterano do mercado recebeu uma oferta para tentar jogar no New York Giants. Porém, ele optou pela oferta de emprego em consultoria e auditoria na Arthur Andersen.
Três anos lá e dois anos de volta na Harvard Business School o levaram à Putnam Investments em Boston em 1987, onde foi inspirado por um artigo seminal do diretor de pesquisa do Morgan Stanley, Dennis Sherva, para se concentrar em ações de crescimento emergentes.
Em meados da década de 1990, Callinan mudou-se para São Francisco para trabalhar na Robertson Stephens Investments. Na época, ele sobreviveu à inflação da bolha das pontocom e ao seu estouro épico em março de 2000. Isso o ensinou a criar suas regras rígidas de avaliação para mitigar o risco.
Com poucas empresas de crescimento apoiadas por capital de risco lançando oferta iniciais de ações na década de 2000, ele criou um fundo com um portfólio concentrado em 2006. Efetivamente, é o mesmo fundo que ele ainda administra atualmente, após se separar da RS Investments para se tornar independente em 2012.
Em 2016, fez parceria com a Osterweis, uma empresa que oferece três outros fundos mútuos e agora tem US$ 7,4 bilhões (R$ 40,7 bilhões) em ativos.
O cogerente de portfólio Matt Unger, 38, deixou a RS Investments para se juntar à equipe de Callinan. Já Bryan Wong, 41, mudou-se de um fundo separado da Osterweis. Callinan nomeou os dois gerentes de portfólio em 2021.
A estratégia do Osterweis é realizar lucros ou reavaliar as expectativas de lucros quando as ações atingem suas metas iniciais de preço. O fundo gira mais de 100% ao ano.
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Trata-se de algo que Callinan vê como “uma característica, não um bug”. Afinal, se os lucros forem realizados em tempo rápido o suficiente é possível investir os ganhos na próxima grande oportunidade.
