No fim de dezembro de 2017, Anthony Noto entrou discretamente em um escritório de advocacia em São Francisco para uma reunião confidencial. Na época, ele era diretor de operações do Twitter e buscava dar um salto na carreira ao assumir o cargo de CEO da SoFi, uma startup de empréstimos estudantis em rápido crescimento sediada na cidade.
Noto estava ali para apresentar sua proposta ao conselho de administração da empresa após a saída conturbada do fundador Mike Cagney, que renunciou depois de manter um relacionamento com uma funcionária.
Formado pela Academia Militar de West Point e ex-banqueiro do Goldman Sachs, Noto apresentou um PowerPoint detalhando seus planos para a SoFi, incluindo o que faria nos primeiros 45, 60, 90 e 180 dias de gestão. Segundo ele, a startup deveria agir como um banco, oferecer um amplo portfólio de serviços financeiros e acompanhar seus clientes “da formatura do ensino médio até o túmulo”. O sucesso, afirmou, significava elevar o valor de mercado da SoFi para mais de US$ 20 bilhões (R$ 102 bilhões).
Noto também carregava sua própria bagagem. No início daquele ano, acionistas haviam acusado ele e o então CEO do Twitter, Dick Costolo, de ocultarem uma queda no número de usuários ativos diários da companhia, uma das principais métricas de engajamento da gestão. Posteriormente, o processo foi encerrado por US$ 810 milhões (R$ 4,13 bilhões), embora Twitter, Noto e Costolo tenham negado qualquer irregularidade.
Ainda assim, naquele dia de dezembro, sua apresentação impressionou os presentes. “Foi a coisa mais detalhada que eu já tinha visto”, lembra Pete Hartigan, integrante do conselho da SoFi.
Noto foi nomeado CEO da empresa em fevereiro de 2018 e, ao longo dos oito anos seguintes, seguiu uma estratégia clássica do setor bancário: vender mais serviços financeiros para mais clientes e se tornar parte de suas vidas financeiras.
Sob sua liderança, a SoFi ampliou sua atuação de três para doze categorias de produtos, expandindo-se além dos empréstimos estudantis e pessoais para incluir planejamento financeiro, contas bancárias, cartões de crédito, investimentos em criptomoedas, linhas de crédito com garantia imobiliária, empréstimos para pequenas empresas e serviços tecnológicos.
Os resultados foram expressivos. Quando assumiu a companhia, em 2018, a startup registrava receita de US$ 240 milhões (R$ 1,22 bilhão), possuía 650 mil clientes e era avaliada em US$ 4 bilhões (R$ 20,4 bilhões). No fim de 2025, o mercado atribuía à SoFi um valor próximo de US$ 40 bilhões (R$ 204 bilhões), a base de clientes havia crescido para 13,7 milhões e a receita tinha alcançado US$ 3,6 bilhões (R$ 18,36 bilhões).
Do topo para a queda
Entre os bancos americanos, a SoFi ocupa atualmente a 50ª posição em tamanho, com aproximadamente US$ 50 bilhões (R$ 255 bilhões) em ativos, segundo o Federal Reserve.
Noto também foi amplamente recompensado. Em 2025, recebeu US$ 30 milhões (R$ 153 milhões) em remuneração. Em 2021, ano em que a empresa abriu capital, adquiriu US$ 103 milhões (R$ 525,3 milhões). A Forbes estima seu patrimônio líquido em aproximadamente US$ 400 milhões (R$ 2,04 bilhões).
Nos últimos meses, porém, investidores começaram a questionar a trajetória de sucesso da companhia. Desde novembro de 2025, as ações da SoFi acumulam queda próxima de 50%, refletindo preocupações com a substituição de empregos pela inteligência artificial, turbulências no mercado de crédito privado e dúvidas sobre as perspectivas de crescimento da empresa.
A fintech vinha sendo negociada como uma empresa de tecnologia de alto crescimento, com uma relação preço/lucro projetada próxima de 70 vezes. Grandes bancos, como o JPMorgan Chase, costumam negociar a múltiplos de aproximadamente 15 vezes os lucros ou menos. De repente, Wall Street passou a reavaliar sua antiga queridinha do setor financeiro digital.
E, justamente quando as ações já sofriam com essa mudança de percepção, a gestora especializada em posições vendidas Muddy Waters divulgou, em março, um relatório de 28 páginas. O documento acusava a empresa de utilizar práticas contábeis destinadas a inflar artificialmente seus resultados, classificando o modelo como uma “esteira de engenharia financeira”.
Analistas já vinham demonstrando preocupação com a companhia. Alguns acusavam a SoFi de adotar práticas contábeis excessivamente agressivas, algo que a empresa nega.
Hoje, segundo dados da FactSet, os analistas de Wall Street atribuem, em média, recomendação de “manutenção” às ações da empresa, colocando-a em uma posição menos favorável do que outras fintechs conhecidas, como a Affirm Holdings e a Robinhood. “Os investidores estão começando a perceber que a SoFi é, na prática, apenas um negócio de crédito”, afirma Tim Switzer, analista da KBW.
Como tudo começou?
Anteriormente conhecida como Social Finance, a SoFi nasceu em 2011 dentro da Escola de Negócios da Universidade de Stanford. A ideia surgiu em uma famosa disciplina chamada Startup Garage, onde Mike Cagney e seus cofundadores desenvolveram um modelo de empréstimos estudantis entre pessoas, focado em alunos e ex-alunos das 50 universidades mais prestigiadas dos Estados Unidos.
Até então, os empréstimos federais cobravam a mesma taxa de juros independentemente do perfil de crédito do estudante. Cagney percebeu que poderia oferecer condições melhores para graduados de instituições de elite. Também concluiu que ex-alunos bem-sucedidos de universidades como Harvard, MIT e Stanford teriam interesse em financiar estudantes de suas próprias instituições, obtendo retornos atrativos com baixo risco de inadimplência.
Segundo Pete Hartigan, uma das maiores qualidades de Cagney era sua capacidade de comunicação.“Naquela época, fazer fintech não era algo comum. Trabalhar especificamente com empréstimos estudantis era ainda menos comum”, afirma.
De acordo com a PitchBook, entre 2011 e 2015, Cagney captou US$ 1,4 bilhão (R$ 7,14 bilhões) em investimentos para a SoFi — uma grande quantia para uma empresa tão jovem naquele período.
Além do capital dos investidores, a SoFi precisava de volumes de dívida para financiar seus empréstimos. Para isso, Cagney contava com uma arma secreta: Nino Fanlo, ex-colega dos tempos de Wells Fargo que havia se tornado executivo de crédito privado na KKR antes de ingressar na SoFi como diretor financeiro em 2012.
Captando recursos
Fanlo acionou sua rede de contatos no mercado financeiro e convenceu diversos investidores institucionais a comprar os empréstimos originados pela empresa. Mas o sucesso inicial durou pouco.
Um escândalo envolvendo o relacionamento entre Cagney — que era casado — e uma funcionária, além de acusações de comportamento inadequado no ambiente de trabalho envolvendo Fanlo, mergulhou a empresa em uma crise de governança. Embora Fanlo afirme que os relatos divulgados pela imprensa foram exagerados, a turbulência levou à saída dos dois executivos em 2017.
Dependente da confiança de Wall Street para obter financiamento, a SoFi precisou buscar uma nova liderança. Foi nesse contexto que Anthony Noto entrou em cena. Assim como Cagney, ele possuía credenciais sólidas em Wall Street. Diferentemente do fundador, porém, era visto mais como um operador eficiente do que como um inovador.
Nascido em Poughkeepsie, no estado de Nova York, Noto enfrentou dificuldades financeiras na infância. Seus pais se divorciaram quando ele tinha três anos, sua mãe trabalhava como cabeleireira e sua família chegou a depender de programas de assistência social e vale-alimentação.
Em West Point, tornou-se o melhor aluno de engenharia mecânica de sua turma e se destacou como jogador de futebol americano. No Goldman Sachs, foi eleito o principal analista de ações de internet pela Institutional Investor durante cinco anos consecutivos, entre 2003 e 2007. Mais tarde, também ocupou o cargo de diretor financeiro da NFL.
Na SoFi, o ex-banqueiro agiu rapidamente para restaurar a ordem. Ele lançou um novo conjunto de valores corporativos, incluindo princípios como “abraçar a diversidade” e “fazer a coisa certa”. Também montou uma equipe executiva completamente nova, afastou a empresa da cultura de excessos associada ao Vale do Silício e passou a focar fortemente na rentabilidade de cada unidade de negócios, responsabilizando os gestores pelos lucros e prejuízos de suas respectivas áreas.
Ao mesmo tempo, Noto iniciou a transformação da SoFi de uma especialista em empréstimos estudantis para um banco digital focado em tecnologia e com uma ampla variedade de produtos. Ele também compreendia a importância da construção de marca.
Em 2019, a empresa fechou um acordo de mais de US$ 25 milhões por ano (R$ 127,5 milhões) durante 20 anos para dar seu nome ao estádio dos Los Angeles Rams, que passou a se chamar SoFi Stadium.
Pouco depois, veio a pandemia da Covid-19.
Novo capítulo
O governo americano suspendeu temporariamente os pagamentos dos empréstimos estudantis e interrompeu a cobrança de juros desses financiamentos. Como consequência, a demanda por refinanciamento de dívidas estudantis despencou.
A estratégia de diversificação conduzida por Noto acabou sendo decisiva para a sobrevivência da companhia. A expansão dos empréstimos pessoais, que possuem margens mais elevadas, ajudou a compensar a forte queda nas receitas relacionadas aos financiamentos estudantis.
Em 2021, Noto levantou US$ 2,4 bilhões (R$ 12,24 bilhões) e levou a empresa à bolsa por meio de uma SPAC, transformando-a oficialmente na SoFi Technologies. Cerca de seis meses depois, a companhia obteve uma licença bancária.
A autorização representou um marco importante para a empresa. Com ela, a SoFi passou a poder captar depósitos diretamente dos clientes e oferecer produtos como contas remuneradas de alta rentabilidade, cartões de crédito e financiamentos imobiliários.
Nos anos seguintes, enquanto os juros subiam e diversas fintechs enfrentavam dificuldades, Noto conseguiu atravessar o chamado “inverno das fintechs”. Ao mesmo tempo, lançou novos produtos em ritmo acelerado, incluindo empréstimos com garantia imobiliária e financiamentos para pequenas empresas.
Por trás da rápida expansão e do otimismo dos investidores, porém, uma questão começou a ganhar força em Wall Street: até que ponto o crescimento meteórico da SoFi estava sendo impulsionado por inovação financeira legítima e até que ponto dependia de engenharia financeira?
Quando se trata das complexas regras contábeis que regem as empresas de capital aberto nos Estados Unidos, auditores experientes e executivos costumam destacar que existe uma enorme margem para interpretação.
“É possível passar um caminhão pelas regras contábeis”, brincou Jamie Dimon, CEO do JPMorgan Chase, em um podcast no ano passado. Segundo meia dúzia de pessoas ouvidas pela Forbes, incluindo analistas de ações e executivos do setor financeiro, a SoFi aproveitou essa flexibilidade de forma agressiva. A empresa rejeita essa caracterização.
No início deste ano, suas práticas contábeis atraíram a atenção da Muddy Waters, conhecida gestora especializada em operações vendidas sediada em Austin, no Texas.
Em 17 de março, a empresa publicou um relatório de cerca de 12 mil palavras com o título “SOFI: Uma Esteira de Engenharia Financeira que Engorda a Gestão e Deixa os Acionistas Como os Maiores Perdedores”.
No documento, a Muddy Waters acusou a fintech de utilizar artifícios contábeis semelhantes aos empregados pela Enron, uma das maiores fraudes corporativas da história americana.
A gestora apresentou uma série de acusações detalhadas. Entre elas, afirmou que a SoFi estaria subestimando o número de clientes inadimplentes e fornecendo financiamento oculto a investidores que compravam seus empréstimos. Especialistas divergiram sobre a validade das alegações.
Mesmo assim, as ações da empresa praticamente não reagiram ao relatório. Analistas concluíram que isso ocorreu porque grande parte das dúvidas levantadas já era conhecida pelos investidores e porque os papéis da companhia já haviam sofrido forte desvalorização anteriormente.
Poucos dias depois, a SoFi respondeu oficialmente.
Em comunicado, classificou a análise da Muddy Waters como incorreta e afirmou que as acusações “demonstram uma falta fundamental de compreensão das demonstrações financeiras e do modelo de negócios da empresa”. A companhia acrescentou que mantém “forte confiança na integridade de seus relatórios financeiros”.
Controverso
A controvérsia reacendeu um debate que alguns analistas já vinham levantando desde 2023.
Para avaliar seus empréstimos, a SoFi utiliza um método conhecido como contabilidade a valor justo (fair value accounting). Trata-se de uma abordagem complexa permitida pelas normas contábeis americanas e também utilizada por concorrentes como o LendingClub.
Esse método permite o uso de estimativas quando não existem mercados líquidos suficientes para determinar preços de forma objetiva. Um dos elementos centrais da metodologia é a taxa de desconto dos empréstimos, que representa o retorno que investidores exigiriam para comprar esses ativos e assumir seus riscos de crédito, incluindo inadimplência e quitação antecipada.
Nos empréstimos pessoais da SoFi — frequentemente utilizados por clientes para consolidar dívidas de cartão de crédito ou financiar reformas residenciais — a empresa utiliza uma taxa de desconto de apenas 4,6%.
Esse percentual está a menos de um ponto percentual da chamada taxa livre de risco, representada pelos títulos do Tesouro americano de curto prazo.
Já o LendingClub utiliza uma taxa de desconto de 7,2%, embora seus clientes apresentem perfil de crédito apenas moderadamente inferior ao da SoFi. Em média, os clientes da SoFi possuem pontuação FICO de 745 pontos, contra 720 pontos dos clientes do LendingClub.
Por que isso importa?
Porque taxas de desconto menores aumentam o valor atribuído aos empréstimos e elevam os lucros registrados pela companhia.
Quanto menor a taxa utilizada, maior será o valor presente dos fluxos de caixa futuros projetados e, consequentemente, maior será o valor contábil estimado desses ativos. Para instituições que utilizam contabilidade a valor justo, isso pode gerar impactos relevantes nos resultados financeiros desde o momento em que o empréstimo é originado.
No fim de 2025, a SoFi possuía US$ 20,2 bilhões (R$ 103,02 bilhões) em empréstimos pessoais sem garantia, tornando-se a maior credora digital de consumidores dos Estados Unidos.
Segundo cálculos da Forbes, se a empresa utilizasse uma taxa de desconto mais conservadora de 5,5%, em vez dos 4,6% atuais, seu lucro acumulado antes dos impostos ao longo da história dessa operação teria sido aproximadamente US$ 275 milhões (R$ 1,4 bilhão) menor.
Para efeito de comparação, a companhia registrou lucro de US$ 526 milhões (R$ 2,68 bilhões) em 2025 e de US$ 233 milhões (R$ 1,19 bilhão) em 2024. Nos três anos anteriores, o resultado antes dos impostos foi negativo.
Profissionais do setor afirmam que, apesar do histórico positivo da SoFi no controle da inadimplência, é difícil acreditar que investidores institucionais comprariam seus empréstimos utilizando taxas de desconto tão baixas quanto as empregadas pela companhia.
De acordo com especialistas, mesmo em operações de crédito consideradas de alta qualidade, investidores normalmente exigem um retorno entre 1,5 e 2 pontos percentuais acima da taxa livre de risco para compensar os riscos assumidos.
“Não encontrei uma única pessoa que invista nessa classe de ativos e acredite que os empréstimos da SoFi sejam negociados com retornos compatíveis com a taxa de desconto que a empresa utiliza”, afirmou uma fonte ouvida pela Forbes.
A SoFi discorda dessa avaliação. Um porta-voz da companhia afirmou que a taxa de desconto utilizada é adequada e classificou como “categoricamente falsa” qualquer alegação de que os empréstimos não sejam negociados nos níveis de rendimento informados pela empresa.
Segundo ele, caso as estimativas da companhia fossem excessivamente agressivas, o efeito acabaria aparecendo nos resultados futuros, uma vez que ganhos reconhecidos antecipadamente precisariam ser compensados posteriormente.
O representante também destacou que os números da empresa são revisados por equipes internas, pelo comitê de auditoria do conselho, por auditores independentes e por reguladores. Além disso, ressaltou que, desde 2024, a receita proveniente de juros efetivamente recebidos em caixa mais que dobrou a renda contábil gerada pelos ajustes de valor justo no mesmo período.
Em uma apresentação recente para investidores, a SoFi informou que vendeu pacotes de empréstimos pessoais inteiros, sem securitização, em 2025 por valores entre 105,8% e 106,5% do valor de face, sugerindo prêmios próximos de 6%.
Lucros sob análise
Entretanto, esses números são difíceis de interpretar. Primeiro, porque as operações citadas representam apenas uma parcela muito pequena da carteira total de crédito da companhia.
No terceiro trimestre de 2025, por exemplo, a venda mencionada pela SoFi somou US$ 176 milhões (R$ 897,6 milhões), menos de 1% de sua carteira de empréstimos pessoais. No quarto trimestre, a operação foi de apenas US$ 100 milhões (R$ 510 milhões). Já no primeiro trimestre de 2026, a empresa não realizou nenhuma venda desse tipo.
Além disso, a SoFi não divulga qual era a idade dos empréstimos quando foram vendidos nem qual era seu valor contábil no momento da originação — informações consideradas fundamentais para determinar se os preços obtidos realmente validam as estimativas utilizadas pela companhia.
A empresa se recusou a responder perguntas específicas da Forbes sobre o tema. Segundo analistas, essa postura não chega a ser surpreendente. Giuliano Bologna, analista da Compass Point, escreveu em um relatório divulgado em março de 2026 que, durante mais de dois anos, diversas perguntas enviadas à companhia permaneceram sem resposta e que ligações solicitadas por ele foram constantemente adiadas. A relação da empresa com analistas críticos também passou a chamar atenção.
Nos quatro trimestres mais recentes, a administração da SoFi não respondeu sequer uma pergunta durante suas teleconferências de resultados feita por analistas que possuíam recomendação de venda ou desempenho inferior ao mercado para as ações.
Um porta-voz da companhia afirmou que a empresa mantém diálogo constante com analistas fora das teleconferências e participou de mais de 200 reuniões individuais, conferências e eventos com a comunidade de pesquisa financeira ao longo de 2025.
Mark DeVries, analista do Deutsche Bank, afirma não questionar a integridade dos registros contábeis da SoFi, mas ressalta que a complexidade do modelo utilizado inevitavelmente gera dúvidas. “A estrutura contábil é tão complexa que facilita o surgimento de questionamentos”, disse.
Outra prática da companhia que chamou a atenção do mercado envolve o tratamento dado às despesas de marketing. A Muddy Waters destacou esse tema em seu relatório. Em vez de registrar integralmente seus gastos com publicidade como despesa imediata, a SoFi opta por capitalizar parte desses custos ao longo do tempo, em alguns casos por mais de cinco anos.
O efeito dessa decisão é simples: aumenta os lucros de curto prazo. Algumas instituições financeiras, como a Charles Schwab, também capitalizam determinados custos de marketing. Entretanto, a prática é extremamente rara entre fintechs e bancos tradicionais.
Isso ocorre porque as regras contábeis impõem limitações relevantes para esse tipo de procedimento, especialmente em produtos relacionados a depósitos bancários e operações de crédito.
Chris Lapointe, diretor financeiro da SoFi, afirmou que a empresa segue rigorosamente as normas aplicáveis porque capitaliza apenas campanhas associadas a receitas geradas por cartões de débito e serviços de corretagem.
Quando a Forbes solicitou exemplos dessas campanhas para entender melhor como elas se enquadram nas regras contábeis, a companhia recusou-se a fornecer detalhes. O impacto financeiro dessa prática tem sido significativo
Somente em 2024, a SoFi capitalizou US$ 177 milhões (R$ 902,7 milhões) em despesas de marketing. Sem esse tratamento contábil, seu lucro antes dos impostos teria sido 76% menor.
Os números também mostram que a empresa capitalizou mais despesas de marketing do que a receita gerada pelas atividades às quais esses gastos estariam associados.
Dilema da SoFi
Entre janeiro de 2022 e dezembro de 2025, a companhia acumulou US$ 408 milhões (R$ 2,08 bilhões) em despesas de marketing capitalizadas. No mesmo período, suas receitas acumuladas com corretagem e intercâmbio de cartões de débito totalizaram US$ 382 milhões (R$ 1,95 bilhão).
Não surpreende, portanto, que as práticas contábeis da empresa e seu elevado múltiplo de avaliação tenham afastado parte dos grandes gestores de recursos. Mesmo após a forte queda das ações, a relação preço/lucro da SoFi continua mais do que o dobro da observada na maioria dos bancos tradicionais.
Segundo dados da FactSet, investidores institucionais detêm apenas 54% das ações da companhia — participação significativamente inferior à observada em outras fintechs relevantes e abaixo da registrada por aproximadamente três quartos dos 100 maiores bancos dos Estados Unidos.
Mas as dúvidas sobre a SoFi não se limitam às questões contábeis. Após 15 anos de existência, a empresa fundada no Vale do Silício está sendo forçada a enfrentar uma realidade cada vez mais evidente para Wall Street: em sua essência, ela continua sendo principalmente um banco de crédito ao consumidor, ainda que opere sem agências físicas.
No primeiro trimestre de 2026, os serviços ligados a empréstimos responderam por 88% dos US$ 1,1 bilhão (R$ 5,61 bilhões) em receita líquida da companhia. Anthony Noto insiste que a SoFi “não é mais apenas uma empresa de crédito” e tem buscado ampliar suas operações tecnológicas para reduzir essa dependência.
Em 2020, a companhia adquiriu a Galileo, empresa de infraestrutura bancária, por US$ 1,2 bilhão (R$ 6,12 bilhões). Dois anos depois, comprou a Technisys, fornecedora de tecnologia bancária sediada em Miami, por US$ 915 milhões (R$ 4,67 bilhões).
As duas aquisições tinham como objetivo acelerar o desenvolvimento interno de produtos e permitir a venda de serviços tecnológicos para outras empresas. Porém, o desempenho dessa divisão tem decepcionado.
A receita da área caiu US$ 28 milhões (R$ 142,8 milhões) no primeiro trimestre de 2026 em comparação com o mesmo período do ano anterior, após a perda da Chime, uma de suas principais clientes.
Mesmo desconsiderando a saída da Chime, o crescimento do segmento foi de apenas 12%. Em abril, após a divulgação dos resultados do primeiro trimestre, as ações da SoFi recuaram 15%. A fraqueza dos papéis pode estar produzindo efeitos além do mercado financeiro.
Segundo pessoas familiarizadas com o assunto, Noto apresentou no ano passado uma proposta não solicitada para adquirir a Column, fintech de rápido crescimento sediada em San Francisco e liderada por William Hockey, cofundador da Plaid.
Assim como Galileo e Technisys, a Column fornece infraestrutura tecnológica que permite a outras fintechs oferecer serviços bancários. Noto discutiu uma possível aquisição por US$ 6 bilhões (R$ 30,6 bilhões).
Embora as partes discordem sobre alguns detalhes das negociações, a transação fortaleceria a estratégia da SoFi de diversificar suas fontes de receita além do crédito e seria financiada utilizando as ações da própria companhia, que na época negociavam em níveis muito mais elevados. Segundo fontes ouvidas pela Forbes, Noto e Hockey se reuniram diversas vezes para discutir o negócio.
As conversas, porém, terminaram no início deste ano, justamente quando as ações da SoFi entraram em forte trajetória de queda.
*Reportagem originalmente publicada em Forbes.com
