O Brasil entrou em setembro sob uma pressão renovada no mercado de câmbio. Depois de quatro meses consecutivos de fluxo cambial positivo, o país registrou saída líquida de US$ 3,914 bilhões em agosto. O movimento se intensificou nos primeiros dias deste mês: até 4 de setembro, o fluxo cambial estava negativo em US$ 6,693 bilhões, segundo dados preliminares do Banco Central.
Considerando o período de 31 de agosto a 4 de setembro, a saída líquida chega a US$ 7,511 bilhões. O número, porém, deve ser interpretado com cautela: são apenas cinco dias úteis, um intervalo curto demais para caracterizar uma mudança estrutural no fluxo de capitais. Ainda assim, a velocidade da saída chama atenção, sobretudo porque ocorre após a reversão registrada em agosto.
O dado é um lembrete de uma peculiaridade da economia brasileira: o país continua gerando dólares pelo comércio exterior, mas uma parcela crescente desses recursos está sendo absorvida por transações financeiras. Em agosto, enquanto o canal comercial trouxe US$ 5,165 bilhões líquidos, o financeiro retirou US$ 9,079 bilhões do país.
A diferença é relevante. No comércio, as exportações somaram US$ 26,844 bilhões, contra US$ 21,679 bilhões em importações. Já no canal financeiro, foram US$ 48,333 bilhões em compras e US$ 57,412 bilhões em vendas de moeda estrangeira. Esse segmento inclui operações como investimentos, remessas de lucros e dividendos, pagamentos de juros e outras transações financeiras.
Em julho, o Brasil havia registrado entrada líquida de US$ 1,939 bilhão. Agosto interrompeu uma sequência de quatro meses de saldo positivo.
O problema não é a falta de dólares
Há uma diferença importante entre fluxo cambial e reservas internacionais. Um déficit no fluxo contratado não significa, por si só, que o Banco Central esteja queimando reservas para sustentar o real. O regime brasileiro é de câmbio flutuante, e as reservas funcionam como uma proteção contra choques externos, não como uma fonte permanente para financiar saídas privadas de capital.
O Brasil, aliás, ainda dispõe de um colchão externo considerável. As reservas internacionais somavam US$ 369,7 bilhões em julho, segundo os dados mais recentes disponíveis na estatística do setor externo do BC.
A questão é outra: qual preço o mercado exigirá para continuar financiando os ativos brasileiros se a saída financeira persistir?
A resposta aparece primeiro no câmbio. Quando a demanda por dólares supera a oferta, a tendência é de depreciação do real, salvo quando outros fluxos ou a atuação dos agentes compensam esse desequilíbrio. Uma moeda mais fraca, por sua vez, encarece produtos importados, insumos industriais e bens comercializados internacionalmente. O efeito pode chegar à inflação.
Esse canal é particularmente importante para a política monetária. A Selic foi reduzida para 14% ao ano pelo Copom em agosto, depois de permanecer em 15% por meses. O próprio Banco Central destacou, ao anunciar a decisão, que o ambiente externo continuava incerto e sujeito a maior volatilidade de preços de ativos e commodities.
Uma saída persistente de capital, portanto, pode complicar a tarefa de cortar juros. Se o real perder valor e a inflação começar a incorporar o choque cambial, o espaço para uma política monetária mais branda diminui.
O paradoxo externo brasileiro
Há algo mais interessante por trás dos números. O Brasil não está enfrentando uma deterioração clássica do setor externo. As exportações continuam superiores às importações no mercado de câmbio contratado. Além disso, o investimento direto estrangeiro permanece em patamar elevado: nos 12 meses até julho, o IDP acumulava US$ 88,4 bilhões, equivalentes a 3,5% do PIB.
O problema é que o financiamento externo da economia brasileira não depende apenas da entrada de capital produtivo. O país também recebe e envia grandes volumes de recursos por meio de investimentos em carteira, pagamentos de renda, operações intercompanhia e outras transações financeiras.
Isso ajuda a explicar por que o saldo comercial pode ser robusto e, ainda assim, o fluxo cambial total ficar negativo.
É uma distinção importante para o governo. O superávit comercial gera dólares, mas não determina sozinho a cotação da moeda. O preço do real também reflete a disposição dos investidores de manter recursos aplicados no país e, portanto, a percepção sobre juros, risco fiscal, crescimento, estabilidade institucional e cenário internacional.
A eleição torna o câmbio ainda mais sensível
O momento político aumenta a relevância do dado. O Brasil se aproxima de uma eleição presidencial, período em que investidores tendem a reavaliar posições diante da incerteza sobre a política econômica dos próximos anos. Uma saída financeira persistente pode fazer com que o câmbio se torne uma espécie de termômetro antecipado das expectativas do mercado.
Isso não significa que os US$ 6,7 bilhões retirados do país nos quatro primeiros dias de setembro sejam uma aposta contra o Brasil ou contra o governo. O fluxo financeiro é amplo demais para permitir essa conclusão. Mas a composição do movimento importa: enquanto o comércio fornece uma fonte relativamente recorrente de dólares, o capital financeiro pode ser muito mais sensível à mudança de percepção.
É justamente aí que a política fiscal entra na equação. Um cenário em que o mercado passe a exigir prêmio maior para financiar a dívida pública pode produzir uma combinação desconfortável: juros domésticos elevados, real mais depreciado e menor espaço para cortes da Selic. Para o Tesouro, isso significa custo financeiro potencialmente maior. Para empresas, significa crédito mais caro e maior incerteza sobre investimentos. Para consumidores, significa risco de repasse cambial aos preços.
O Brasil, contudo, ainda não está diante de uma crise externa. No acumulado do ano até 4 de setembro, o fluxo cambial continua positivo em US$ 9,089 bilhões. E o estoque de reservas oferece uma proteção substancial contra choques.
O país continua recebendo dólares, mas o capital financeiro está mostrando que pode retirá-los com rapidez muito maior do que o comércio consegue repô-los em determinados períodos. Para um governo em ano eleitoral, essa é uma variável que não pode ser ignorada. O desafio não é apenas atrair dólares. É convencer os donos desses dólares de que vale a pena mantê-los no Brasil.
