Na quarta-feira (16), o Banco Central do Brasil e o Federal Reserve (Fed) terão poucas horas para responder a uma pergunta que parece simples, mas está longe de ser: quanto espaço ainda existe para reduzir os juros sem colocar em risco o trabalho feito para conter a inflação?
A chamada Superquarta colocará as duas maiores economias das Américas no centro dos mercados. No Brasil, a resposta parece mais previsível. A expectativa predominante é de um corte de 0,25 ponto percentual, que levaria a Selic de 14% para 13,75% ao ano. O Contrato de Opção de Copom, instrumento que permite negociar expectativas para a variação da taxa Selic, atribui cerca de 96% de probabilidade à redução. Nos Estados Unidos, a equação é mais incerta e, desta vez, aponta na direção oposta: 92% de probabilidade de uma alta de 0,25 ponto percentual, levando os juros americanos para o intervalo entre 3,75% e 4%.
No Brasil, o dado mais recente de preços oferece algum conforto. O Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) caiu 0,32% em agosto, depois de alta de 0,26% em julho. Com isso, a inflação acumulada em 12 meses ficou em 4,22%, abaixo do teto de 4,5% da banda de tolerância da meta, embora ainda distante do centro de 3%. O número ajuda a sustentar o próximo corte. Mas também expõe o dilema do Banco Central: uma inflação corrente mais comportada não significa necessariamente que os riscos para os próximos anos tenham desaparecido.
É por isso que o debate no mercado já começa a ir além da decisão de setembro. O corte para 13,75% está praticamente contratado. A questão mais importante é o que acontecerá depois dele, e se a desaceleração da economia será suficiente para compensar riscos que vêm de outras direções, como as expectativas de inflação, o quadro fiscal, o petróleo e as eleições.
O chefe de Estratégia Macro e Dívida Pública da Warren Investimentos, Luis Felipe Vital, está entre os que esperam que o Copom mantenha o ritmo atual. Para ele, os sinais de perda de fôlego da economia começaram a se tornar mais claros. A produção industrial cresceu apenas 0,2% em julho, abaixo das expectativas, enquanto o IBC-Br caiu 0,64% em junho. No mercado de trabalho, o Caged registrou a criação de 58.568 postos formais, pouco mais da metade dos 115 mil esperados.
O PIB do segundo trimestre conta uma história semelhante. A economia cresceu 0,5% na comparação trimestral e 2% em relação ao mesmo período do ano anterior – números que, isoladamente, ainda parecem robustos. A composição, porém, é menos exuberante. O consumo das famílias caiu 0,4% no trimestre e desacelerou de 1,7% para 0,5% na comparação anual.
Para Vital, esse é um dos sinais de que o remédio monetário finalmente começa a chegar à economia real. “O PIB do segundo trimestre, embora levemente acima das expectativas do mercado, mostra a retração de 0,4% no consumo das famílias, evidenciando a leitura de efeito da taxa de juros elevada por período prolongado.”
O Itaú chega a uma conclusão semelhante para setembro. O economista-chefe da instituição, Diogo Guillen, também espera um corte de 0,25 ponto percentual e uma decisão unânime. A diferença está menos no próximo movimento do que na mensagem que o acompanhará.
Para o banco, a atividade está moderando gradualmente e a inflação corrente perdeu força, enquanto as expectativas não apresentaram nova deterioração. Elas, contudo, continuam distantes da meta. Por isso, o Copom deve manter a descrição de um balanço de riscos assimétrico para cima e evitar uma indicação explícita sobre as próximas reuniões. É uma estratégia deliberadamente ambígua: o Banco Central pode cortar os juros sem se comprometer com novos cortes.
A XP é mais otimista. Para a instituição, a desaceleração da economia já se tornou disseminada o suficiente para justificar uma Selic ainda menor. A casa reduziu sua projeção para a taxa ao fim de 2026 de 14% para 13,25%, o que implicaria, além do corte esperado nesta quarta-feira, pelo menos mais uma redução de 0,25 ponto percentual até o fim do ano.
A diferença em relação ao cenário mais cauteloso de Itaú e Warren está na leitura sobre a intensidade da desaceleração. Para a XP, não é apenas o consumo que perdeu força. O endividamento de famílias e empresas continua aumentando, os custos de produção permanecem pressionados e os indicadores de confiança recuam. Indústria, varejo e serviços mostram sinais de fraqueza, enquanto as concessões de crédito desaceleram e a inadimplência permanece elevada.
“Os dados de atividade, especialmente a abertura do PIB do segundo trimestre, reforçaram a avaliação de que a economia brasileira está perdendo fôlego”, avalia a XP.
A inflação também joga a favor de uma política monetária menos restritiva. Segundo a instituição, a média dos núcleos do IPCA está próxima de 4% em termos anualizados, ante cerca de 5% alguns meses atrás, enquanto a inflação ao produtor perdeu força. A XP, por isso, reduziu sua previsão de crescimento do PIB em 2026 de 2% para 1,7% e passou a ver riscos de baixa para a expansão de 1% projetada para 2027.
Mas há uma razão para o Banco Central não se deixar levar apenas pela fotografia mais recente. Inflação é uma história sobre expectativas tanto quanto sobre preços atuais. Cristian Pelizza, economista-chefe da assessoria de investimentos Nippur, vê espaço para o corte de setembro, mas alerta que parte da melhora recente veio de fatores que podem não persistir. “Parte desse arrefecimento veio da suavização nos preços dos alimentos e da energia, que são cíclicos e fogem em partes aos impactos das políticas monetárias”, diz.
Essa é uma das razões pelas quais o comportamento das expectativas para 2027 importa. As projeções para o IPCA de 2026 recuaram para cerca de 5%, mas as de 2027 subiram para 4,29%. A combinação parece contraditória: uma inflação menor no curto prazo acompanhada de uma piora no horizonte seguinte. Para Pelizza, é justamente aí que o Banco Central precisa distinguir ruído de tendência. “Os choques de curto prazo acabam muitas vezes se sobrepondo à tendência e tornam difícil separar o que é ruído do que é estrutural.”
O fiscal é a outra metade dessa equação. Uma deterioração das contas públicas pode pressionar o câmbio, elevar o prêmio de risco e contaminar as expectativas de inflação. Nesse cenário, uma inflação corrente temporariamente baixa não seria suficiente para justificar uma aceleração do ciclo. “A piora fiscal pode vir acompanhada de deterioração cambial, o que pressiona os preços, aumenta prêmio de risco e piora nas expectativas”, afirma Pelizza.
É justamente essa possibilidade que impede que a discussão sobre a Selic seja reduzida a uma simples leitura do IPCA de agosto. O Banco Central pode estar recebendo sinais de que os juros estão funcionando, mas os mercados estão simultaneamente tentando antecipar o que acontecerá com as contas públicas e o câmbio depois das eleições.
O petróleo volta a ser um problema
Como se a equação doméstica já não fosse complicada o suficiente, o petróleo voltou a acrescentar uma variável difícil de controlar. A escalada das tensões no Oriente Médio levou o barril novamente para acima de US$ 100, criando uma fonte potencial de pressão para a inflação global.
No Brasil, o impacto pode ser especialmente relevante. A economia depende fortemente do transporte rodoviário, o que faz do diesel uma espécie de elo entre o petróleo internacional e os preços domésticos.
O fundador da assessoria de investimentos AW Capital, Augusto Parente, espera o corte de 0,25 ponto percentual, mas vê o petróleo como um dos principais riscos para os próximos passos. “Apesar do cenário de inflação global ter piorado nas últimas semanas, acredito que o Copom irá cortar a Selic, fechando o ano em 13,75%”, diz.
O efeito não termina na bomba de gasolina. Diesel mais caro significa frete mais caro; frete mais caro pode elevar o custo de alimentos e outros produtos distribuídos por caminhões. O petróleo também pressiona o preço das passagens aéreas e uma série de outros custos. “O estresse no preço do petróleo impacta diretamente a economia e afeta o principal meio de transporte no Brasil, que é o rodoviário”, diz Parente.
A XP acrescenta outros riscos à lista: um episódio forte de El Niño poderia acelerar os preços dos alimentos, enquanto os combustíveis domésticos, especialmente o diesel, permanecem abaixo da paridade internacional e poderiam ser reajustados até o fim do ano. Mudanças na jornada de trabalho 6×1 em discussão no Congresso também poderiam elevar os custos trabalhistas e pressionar a inflação de serviços. “Os riscos altistas para o cenário de inflação persistem”, afirma a XP.
Ainda assim, o petróleo pode ser também uma fonte de alívio. Uma trégua no Oriente Médio reduziria a pressão sobre a commodity e devolveria algum espaço aos bancos centrais. Para o Copom, seria uma diferença importante entre um choque temporário e uma nova rodada de inflação disseminada.
A eleição entra pela porta dos fundos
Há, por fim, uma variável que nenhum modelo de inflação consegue ignorar completamente: a eleição. O mercado já começou a incorporar diferentes cenários para 2027, e isso ajuda a explicar parte do comportamento recente dos ativos brasileiros. Juros futuros recuaram, o real se valorizou e a bolsa avançou apesar de um ambiente externo menos favorável.
Para Vital, da Warren, as pesquisas eleitorais estão entre os principais vetores desse movimento. “A leitura de uma disputa mais acirrada tem favorecido a montagem de posições pelos investidores.”
A eleição, portanto, entra na política monetária pela porta dos fundos. Não cabe ao Copom escolher candidatos ou reagir a pesquisas, mas mudanças na percepção sobre o futuro fiscal podem aparecer imediatamente no câmbio, nos juros e nas expectativas de inflação.
Uma deterioração significativa do real depois da eleição seria particularmente problemática se os juros americanos permanecerem elevados. A combinação poderia importar inflação para o Brasil justamente quando o Banco Central estivesse tentando reduzir a Selic.
É por isso que uma pausa depois de setembro não necessariamente significaria uma mudança de direção. Poderia ser apenas uma maneira de o Banco Central comprar tempo para observar como esses riscos se comportam.
O Fed complica a equação
A Superquarta tem ainda um segundo protagonista. O Fed se reunirá poucas horas antes do Copom, e sua decisão pode alterar as condições financeiras para economias emergentes.
A comunicação recente do presidente do Fed, Kevin Warsh, em Jackson Hole foi considerada mais dura, com ênfase na persistência da inflação americana acima da meta. O mercado passou a atribuir maior probabilidade a uma alta dos juros.
Para o Brasil, uma política monetária americana mais apertada pode significar dólar mais forte, menor fluxo para mercados emergentes e maior pressão sobre o câmbio. Isso, por sua vez, pode alimentar a inflação brasileira.
É uma equação desconfortável. O Banco Central brasileiro pode querer reduzir os juros porque a economia está desacelerando e a inflação corrente melhorou. Mas um Fed mais hawkish pode reduzir justamente o espaço que o Brasil tem para fazê-lo.
Por enquanto, o mercado parece ter chegado a um acordo sobre a primeira parte da história. O corte de 0,25 ponto percentual em setembro está amplamente precificado. A divergência começa depois.
A Warren vê 13,75% como o próximo destino da Selic. O Itaú espera que o Copom preserve a opcionalidade e mantenha a porta aberta, mas sem sinalizar novos cortes. A XP é mais ousada e projeta 13,25% no fim de 2026.
A diferença entre essas visões resume o dilema do Banco Central. A economia está fraca o suficiente para pedir juros menores, mas o futuro ainda é incerto demais para garantir que eles possam cair muito.
Se a inflação continuar comportada, o mercado de trabalho perder força e o petróleo recuar, o Copom poderá seguir reduzindo a Selic. Se o fiscal deteriorar, o real se desvalorizar ou as expectativas de inflação se afastarem ainda mais da meta, a pausa ganhará força.
O corte de setembro, portanto, pode ser a parte fácil da Superquarta. O verdadeiro teste estará nas palavras que vierem depois dele, e no que elas disserem sobre até onde o Banco Central acredita que pode levar os juros sem ter de refazer o caminho.
